Num relatório a clientes, a Empiricus centrou fogo hoje no TC (antigo Traders Club), enquanto a companhia em questão se reunia com acionistas e analistas em seu primeiro Investor Day. Empiricus e TC, como se sabe, são competidoras na atração de consumidores de conteúdo financeiro, tendo como principal negócio a assinatura desses investidores.
A Empiricus fez esforços de divulgação pela manhã do novo relatório de análise em que lista 10 razões para shortear a ação do TC, o que ajudou a derrubar a ação em mais de 11% durante o dia, num pregão já negativo para o Ibovespa — ao final, as perdas ficaram em 10,17% em TRAD3.
A Empiricus questiona se os sócios do TC podem fazer análise, em desacordo com diretrizes da CVM e da Apimec — curiosamente, um embate que a própria Empiricus enfrentou anos antes e que lhe rendia críticas ferrenhas do mercado, até uma mudança de postura. Também questiona o IPO do TC e como ele foi colocado de pé — uma operação liderada pelo banco BTG Pactual, dono da Empiricus.
Nuances de lado, o ponto principal para mexer com o papel foram as projeções financeiras. Nas contas da Empiricus, uma projeção realista levaria a receita do TC para R$ 600 milhões em 2025, e não para R$ 1 bilhão como sugere o preço de tela, que significaria multiplicar por 25 o faturamento em quatro anos. “Não é impossível, mas é muito, muito improvável. Olhemos para a matriz de probabilidades: a XP demorou 15 anos desde a sua fundação para atingir uma receita líquida de R$ 1 bilhão.”
A casa compara que, nessa projeção de receita, o múltiplo atual do TC para enterprise value/receita é de 12x, enquanto da XP e da edtech Vasta é de 2x. Apesar de comparar com edtechs, a Empiricus não considera que essa é a melhor definição para o TC e avalia que o avanço prometido pela administração em B2B (como a aquisição recente da Economatica) ainda tem que se provar – ficando como opcionalidade e não cravado no preço da ação.
Com aquisições e crescimento, a projeção da Empiricus é que o TC queime todo o caixa levantado no IPO e gerado, até o ano que vem, o que faria com que a companhia tenha que fazer um follow-on em múltiplos mais baixos que o IPO.
“Nossa estimativa é que a empresa precisaria desembolsar pelo menos R$ 550 milhões em aquisições até o final de 2023 para atingir algo próximo de R$ 1 bilhão de receita em 2025. Nesse cenário, o caixa da companhia já acaba no final de 2022”, escreve a Empiricus. Em outra parte, emenda: “Ao ritmo atual, entendemos que a companhia venha a precisar de uma injeção de capital já em meados de 2022. O grande problema: com resultados trimestrais decepcionantes, a companhia deve enfrentar sérias dificuldades para fazer um follow?on a níveis semelhantes àqueles observados quando do IPO.”
Ao Pipeline, o CEO do TC, Pedro Albuquerque, disse que o relatório da Empiricus não foi uma grande surpresa. “Como companhia pública, estamos sujeitos a análises positivas e negativas, inclusive de casas no mesmo setor do TC. Mas julgamos que alguns pontos estão bem imprecisos”, diz. “Nas projeções para 2022 e 2023, eles consideram uma queima de caixa brutal e um aumento de capital no ano que vem. Avaliamos toda aquisição com margem de segurança e não vamos queimar todo o caixa em ano de eleição”, emenda Pedro Machado, diretor de relações com investidores.
Para os executivos do TC, as outras fontes de receita exploradas no Investor Day – como B2B – não são consideradas no relatório, bem como um contínuo aumento na base de investidores, que não se daria somente em renda variável.
Sobre o IPO, a Empiricus chama atenção para o fato de o TC ter conseguido estruturar a oferta tendo o Mercado Bitcoin como investidor âncora — uma vez que o TC colocou dinheiro no caixa, investiu na holding de criptoativos. “O dinheiro entrou de um lado e saiu do outro, voltando ao lugar original.” O CEO do TC diz que não precisaria do capital da MB para viabilizar a oferta e que os R$ 86 milhões aportados na holding foram uma “evolução comercial” da aproximação das casas, e não contrapartida aos R$ 100 milhões aplicados no IPO.
“A Empiricus é uma casa de análise e está competindo pela mesma fatia de bolo do TC”, diz Albuquerque, colocando algum peso da competição no relatório. Na área de análise, o TC contratou este mês Max Bohm, que era sócio da Empiricus há seis anos. Na nova empresa, é chefe de research de small caps.
Outros pontos no relatório abordam a gestão do fundo Cosmos, que saiu das mãos de Albuquerque, e o papel de Rafael Ferri na estratégia comercial da companhia. À época do IPO, investidores já discutiam sobre um potencial múltiplo esticado comparando justamente com a Empiricus e sobre o risco Ferri. No Twitter, Ferri minimizou: “O analista que mandou 400 mil clientes entrarem fortemente short no Ibovespa a 70 mil pontos hoje deu strong short em TC a R$ 5,80”.
O papel chegou à mínima de R$ 5,32. Recomendar posições vendidas, ainda que visto como tabu pela maioria das empresas brasileiras, é praxe nos mercados de capitais desenvolvidos, assim como esmiuçar a concorrência — quanto maior o escrutínio, melhor para o investidor. “No caso da própria Empiricus, as críticas lá atrás ajudaram a empresa a evoluir”, diz um executivo próximo à casa.
Fonte: Pipeline Valor
